經濟參考報
張小潔
2025-09-08 09:13
證券時報記者 安仲文
透過互聯網“大廠”最新披露的財報，基金經理看到了液冷賽道的誘人“錢景”。
近一個月以來，重倉液冷標的的產品在全市場主動權益基金的收益彈性排名中頻頻刷榜，此前獲配倉位較為有限的液冷股正贏得機構資金越來越多的擁抱。
基金經理借財報深挖新機會
Wind數據顯示，液冷成為基金經理近期獲取業績彈性最高的賽道，浪潮信息、英維克、飛龍股份、高瀾股份等個股成為基金的新寵，并推動相關基金闖入業績排行榜前列。
截至9月7日，全市場主動權益基金近一個月收益彈性最高的5只產品分別為長安鑫瑞科技、中航機遇領航、長安宏觀策略、信澳業績驅動、凱石瀾龍頭經濟，收益分別達到49.65%、46.82%、46.21%、44.97%、43.49%。這些產品之所以在短時間內實現了較高收益，正得益于對液冷賽道的重倉。
所謂液冷，是指通過液體介質實現電子設備散熱的技術，在人工智能（AI）算力設施中扮演著關鍵一環。這一細分賽道為何表現得如此強勢，基金經理又是如何做到精準挖掘的？
“我們的研究團隊梳理和分析了許多互聯網公司的二季度財報，找到了‘資本開支猛增’這一關鍵詞和共同點，這為我們提供了一條介入液冷賽道的有利線索。”華南一位基金經理對證券時報記者表示，二季度，阿里巴巴、騰訊以及北美四大互聯網公司主要反映在AI基礎設施上的資本開支持續上修，而液冷技術作為算力基礎設施的核心升級方向，或將釋放行業需求擴張的紅利。
獲得近一個月漲幅冠軍的長安鑫瑞科技基金，其基金經理王浩聿同樣也是在財報中發掘了上述線索。“在海外各大云廠商發布業績后，我們發現北美‘大廠’已經開始了新一輪競賽。”王浩聿認為，本輪需求轉向了推理，而推理的背后是商業閉環的形成，因此投入的持續性要比上一輪更強，相關賽道或將迎來戴維斯雙擊。
根據各大上市公司披露的財報，今年二季度，阿里巴巴資本開支386.8億元，同比增長219.8%；騰訊資本開支同比增長119%，達到191.07億元；谷歌、微軟、Meta、亞馬遜等海外四大公司的資本開支合計達到874億美元，同比增長69%。
資本開支與景氣度投資密切相關，已成為基金經理選股的一個重要指標。資本開支出現擴張，往往意味著企業看好未來盈利格局，并拓展能力邊界。景氣上行且伴隨資本開支擴張的領域，資產價格一般會迎來正向反饋。
技術升級預期吸引基金重倉
技術替代與升級，是基金經理重倉液冷賽道的另一邏輯。
廣發科創主題基金經理賈乃鑫告訴證券時報記者，芯片有功耗就需要散熱，比如長時間使用的手機，為解決其發燙問題市場上出現了散熱背夾等；另外一個例子是家用電腦，解決散熱問題的辦法從風冷過渡到了液冷。而具體到算力芯片GPU，隨著芯片功率越來越高、集群功率密度越來越大，冷卻系統和電源系統需要與芯片深度耦合在一起，即需要芯片廠家同時考慮冷卻和電源問題，由此也進一步提高了液冷的價值量和技術壁壘。簡言之，就是液冷的需求越來越大，技術含量也越來越高。
民生加銀科技創新基金經理范明月表示，今年以來，液冷賽道有著明確的產業邏輯支撐，核心是在算力需求爆發下，人工智能生成內容（AIGC）帶動單機柜功率密度快速提升，由此帶來的散熱需求已經突破傳統的風冷散熱上限。至此，液冷成為技術剛需，行業需求也迎來了“從0到1”的拐點之年。從經濟性的角度來看，液冷在全生命周期成本更低，具備了長期經濟性。
“隨著AI功率密度的升級，傳統的風冷技術不再滿足散熱需求，液冷則成為散熱技術的一次重大產業升級。”長城數字經濟基金經理韓林認為，核心因素是持續增強的芯片算力對更優降溫技術的需求加快，液冷滲透率將迎來跨越式提升。長期來看，液冷將從“可選”變為“必選”，并向兩相冷卻、浸沒式等更先進技術演進，重構數據中心基礎設施的生態。
創金合信數字經濟基金經理王鑫也表示，當前風冷技術已難滿足高功率設備的散熱需求，技術替代與升級成為產業發展的必然選擇。液冷雖非全新技術，但過往因產業需求必要性不足而未大規模普及，2026年或成為液冷技術規模化落地的關鍵節點，需求爆發已具備了明確的產業支撐。
看好產業邏輯帶來量價齊升
未來，液冷賽道的行情可持續性如何？對此，多位基金經理認為，隨著液冷滲透率持續提升，量價齊升或讓液冷賽道行情不亞于光模塊與PCB的行情。
賈乃鑫表示，在芯片、液冷、通信、電源等AI產業鏈的幾大細分賽道中，液冷可能是最有通脹屬性的。當前，芯片依然在工藝提升的進程中，通信光模塊則從800G升級到1.6T，電源PSU的單位功率也在變大，這些細分賽道的效率都在提升，通縮明顯。而液冷的上限是宏觀物理規律，比如水的比熱容、銅的導熱率，因此液冷可能有更強的通脹屬性，持續性也更強。液冷行業未來的催化，可能包括國內AI液冷的大規模應用、液冷技術的新進步等。
“雖然液冷賽道短期漲幅較大、表觀估值較貴，但相關公司未來可觸達的利潤規模同樣也很大。”范明月認為，國內公司布局海外市場最難的是實現“從0到1”的突破，一旦破冰，國內上市公司的競爭優勢將逐步凸顯，龍頭公司有望演繹類似光模塊、PCB的行情。
韓林強調，液冷賽道正在展現確定性高、持續性強、空間廣闊的產業趨勢，并逐步從導入期邁向高速成長期。從產業階段來看，當前的液冷有點類似于2023年光模塊的起點，今年一季度才開始有部分液冷解決方案出貨，二、三季度則逐季呈現了加速的趨勢，明年行業滲透率有翻倍的可能。隨著下一代方案不斷推出，液冷行業有望進入量價齊升的時代。
王鑫認為，液冷是AI產業鏈中價值量較高的細分領域，賽道行情正從“預期交易”轉向“基本面驅動”。前期，液冷賽道行情主要基于千億市場空間的預期展開，后續將依賴基本面邊際變化。
他進一步表示，液冷賽道要打開后續空間，需匹配一些內外部邏輯。內部邏輯方面，企業需加快技術落地（如高功率適配能力）、推進大客戶合作落地，實現從“技術儲備”到“業績兌現”的轉化；外部邏輯方面，AI服務器功率提升節奏需符合預期、海外大客戶訂單也向國內供應商傾斜，同時避免技術迭代對行業需求的沖擊。
基金選股注重有無海外客戶
盡管基金經理對液冷賽道表達了看好態度，但在股票審美上仍有一些問題需要解決。
韓林認為，液冷解決方案商和關鍵組件商的龍頭份額較為集中，主要還是以中國臺灣地區的供應鏈為主，中國大陸企業則具備后發優勢，不少上市公司已有一定的解決方案能力以及響應優勢，并切入了供應鏈，未來機會將逐步顯現。
韓林還表示，在當前的服務器散熱技術中，風冷技術仍占主導（滲透率>80%），但液冷技術的滲透率已從2023年的個位數，迎來了快速提升的產業變化階段，預計到2026年AI服務器中液冷的滲透率將達到30%~50%。
根據第三方調研機構測算，2026年英偉達GPU以及云廠商ASIC芯片的液冷空間約千億元。韓林判斷，液冷解決方案（冷板、管路、快接頭、CDU等）的單機柜價值量是傳統風冷的5~15倍，整柜液冷價值量在幾萬到十萬美元區間，液冷賽道已具備中長期的投資機會。
“目前，英偉達產業鏈主要由中國臺灣地區的企業供貨，且以服務器機柜內的配套為主，中國大陸廠家處于積極送樣階段。”賈乃鑫表示，國內非英偉達產業鏈過往的液冷滲透率還不高，且液冷主要應用于機柜外，預計從明年開始，大陸的互聯網“大廠”會積極推進液冷方案，從而為相關液冷公司的發展提供機會。
至于如何具體選股，賈乃鑫認為這有著一定的審美因素需要考慮：首先，英偉達產業鏈優先，因為該產業鏈上的相關液冷企業利潤率最高；其次，中國大陸企業憑借量產能力、工程師紅利，未來預計也會擴大市場份額；最后，須評估液冷企業所處的階段，是在送樣還是已經量產，以及公司在英偉達機柜內的供應格局是否占優。
值得提及的是，由于液冷賽道下游客戶的需求高度集中，不少基金經理強調，液冷公司綁定大客戶的能力也是選股審美中不可忽略的一大要素。
王鑫告訴證券時報記者，目前，液冷賽道的需求主要集中在海外互聯網科技巨頭方面，因此擁有核心大客戶資源尤其是海外AI“大廠”客戶且擁有散熱技術研發或制造能力的企業，也就具備了跨界切入液冷賽道的潛力，這類企業有望借助資源優勢快速打開市場。
“優先選擇已擁有海外客戶的液冷企業，液冷作為出海新品種，一般會讓國內廠商面臨技術、認證及本地化運維等多重挑戰。”范明月認為，投資中需優先考慮確定性，其次是彈性。因此，投資者可優先選擇明確進入海外供應鏈、產品布局全面、具備系統化落地能力和經驗的龍頭公司。在彈性層面，目前國內廠商還很難直接參與到海外系統集成業務，更多是在實現幾大核心部件的單項突破。相較而言，優選有明確海外突破、卡位優勢明顯的液冷零部件公司，就顯得更為重要。
