證券時報
陳霞昌
2025-09-17 23:17
美國8月勞工數據，成為美聯儲主席鮑威爾任內的最大噩夢。奇差的就業狀況和更清晰的降息前景，令美債上漲，兩年期國債收益率瞬時下挫12點，收益率曲線全線下行。美國經濟可能出現的衰退風險，導致美股疲軟，不過三大指數調整有限，投資者期待美聯儲快速降息。美元指數急跌，抹去了前幾天的漲幅。經濟前景不妙，能源和大宗商品價格紛紛走低，黃金白銀風景獨好。恐慌指數VIX波動有限，資金的風險偏好未見大幅惡化。
美國就業市場迅速失速，8月非農就業人數僅增加了2.2萬，遠低于過去一年的平均數，也差過分析員的7.5萬預測中位數。經過下方修正后，6月份就業人數出現了疫情以來首次負值。失業率升至4.3%，時薪環比增0.3%。過去三個月月均新增就業2.9萬，歷史經驗顯示，如果三個月平均就業增加低過5萬，經濟陷入衰退的可能性很高。
就業表現最不理想的是IT、金融服務、制造業、貿易批發等行業，除了制造業，其他都是高收入的白領工作。年輕人群找不到工作的現象比較突出，符合目前“少請人、少裁員”的趨勢。盡管如此，裁員新聞仍然上升到疫情后的最熱點。稍微正面一點的消息是工資上漲仍在，勞工參與率也有上升。
過去四個月勞工市場的連續低迷，與今年前四個月的高亢形成鮮明對照，筆者認為就業衰退的格局大致可以確認了。鮑威爾的噩夢在于，物價出現反彈，關稅沖擊程度尚未確認，而就業已經拉響警號。萬一9月11日發布的通脹數據再出現明顯反彈，那他將面臨更大的噩夢——滯脹。從經濟不冷不熱，到既冷又熱的滯脹，美國只花了四個月的時間。
這組就業數據之下，美聯儲勢必重新評估經濟風險，就業市場疲軟成為美聯儲雙重目標中更重要的一方，而且他們也沒有時間再等關稅效應顯現才采取政策行動了。筆者認為9月會議上降息已經板上釘釘，懸念是25點還是50點，接下來CPI數據將決定是否大碼降息。
大碼降息意味著鮑威爾承認在形勢判斷上再度出錯，印證了美國總統特朗普太遲先生（Mr Too Late）的嘲笑。撇開鮑威爾的顏面不談，關稅戰對物價的沖擊的確需要更多時間觀察。筆者預測美聯儲在9月會議上明確將政策基調由偏緊轉向中性，但只降息25點，并暗示政策利率以每次開會下調一碼的節奏推進，實際節奏則根據未來通脹和就業情況調節。
翻遍央行歷史，貨幣當局在決策上落后于形勢其實經常發生，甚至可以說是常態。決策者也是人，也受限于對數據、趨勢的認知盲點，他們只是比平常人擁有更大的權利。當形勢比較穩定的時候，他們可以優雅地作決策，贏得贊美和閃光燈。但當形勢緊張、局面不明朗之時，央行犯錯的概率并不低。未來幾個月是考驗美聯儲洞察力和決策水平的關鍵窗口期。
2026年美國中期選舉戰已經在醞釀之中了，而且看來競選投入金額可能創新高。特朗普政府在一系列問題上制造出罕見的爭議和社會分裂，如強推大而美法案、不開放愛潑斯坦文件、重新劃分國會選區、直接干預對民主黨執政城市的治安措施、突襲和遣散非法移民等，這些議題對于美國社會分裂乃至國會黨爭意義重大。
不過，筆者認為對中期選舉結果的決定因素可能只有一個，那就是經濟。經濟因素遠未到分出勝負的時候。中期選舉通常被視為對新任總統經濟政策的公投，肯尼迪時代以來，總統所屬政黨在眾議院席位一般在中期選舉中下降，只有個別情況下持平或略有上升，主導因素很多時候是經濟原因。
這次經濟議題中最重要的有兩個，大而美法案和關稅戰。選民對白宮這兩項政策彈多贊少，但現在下結論為時過早。政策對物價、就業和收入的影響，尤其是明年下半年所帶來的實際影響（而不是現在的預期），將決定選票去向。假如白宮可以避免經濟衰退、物價攀升和失業惡化，則共和黨有望保住眾議院多數席位，反之民主黨可能迎來轉機。
共和黨試圖通過重劃紅州國會選區來擴大眾議院優勢，此舉已引發民主黨州政府的反擊。 加州州長紐森修改加州選區劃分可能成功，并有效抵消共和黨在得克薩斯州選區重劃帶來的議席得分。還有幾個紅州也在考慮調整選區，不過共和黨在此輪較量中最多可以增加1~2個席位，真正的戰斗其實集中在分布于不同州的18~20個眾議院搖擺議席。
有13名民主黨眾議員代表的選區的選民在2024年大選中投給了特朗普，而民主黨候選人哈里斯僅拿下三席共和黨的傳統選區。這迫使民主黨在明年的中期選舉中，不得不將資源傾斜至保住傳統議會領地，而非挑戰新的選區。共和黨團隊在積極籌款，砸重金提前背書共和黨候選人。民主黨則仍面臨形象低迷、士氣不振的挑戰，暫時勝算不高。
盡管特朗普推出了一系列極具爭議的政策，媒體評論也多為負面，但選民態度尚未定型，一切要看經濟發展，尤其是生活成本和就業市場。一旦明年經濟出現大的顛簸，共和黨的優勢隨時可能消失，民主黨劣勢會被逆轉。筆者認為，由于財政擴張受到國會黨爭制約，白宮將未來一年刺激經濟的希望放在更寬松的貨幣政策上，將利好資本市場。
本周有三大看點：1）美國8月CPI數據，對降息幅度可能有直接影響；2）法國議會投票表決緊縮預算案，如果未能通過，貝魯內閣倒臺；3）日本自民黨投票是否推進總裁選舉，如果推進石破茂將很快失去首相位置。此外歐洲央行召開例會，利率應該不會有變。
【作者系淡水泉（香港）總裁兼首席經濟學家，本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘】
