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中芯國(guó)際復(fù)牌異動(dòng)！

9月9日早上開盤，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈普遍低迷。其中，中芯國(guó)際復(fù)牌跌11%。昨晚，停牌6個(gè)交易日后，中芯國(guó)際披露收購(gòu)其控股子公司中芯北方的方案，并宣布復(fù)牌。

最近，機(jī)構(gòu)對(duì)于中芯國(guó)際的分歧也是比較大。東吳證券認(rèn)為，中國(guó)晶圓代工領(lǐng)軍者，是國(guó)產(chǎn)芯片核心支柱，首次給予買入評(píng)級(jí)。然而，大摩、高盛則認(rèn)為，中芯國(guó)際當(dāng)下的情況略遜預(yù)期。

復(fù)牌異動(dòng)

中芯國(guó)際復(fù)牌的表現(xiàn)，低于市場(chǎng)的預(yù)期。復(fù)牌集合競(jìng)價(jià)大跌11%，隨后股價(jià)跌幅有所收窄。截至券商中國(guó)發(fā)稿，中芯國(guó)際仍跌近7%，報(bào)106.8元/股。

按理來(lái)說(shuō)，中芯國(guó)際收購(gòu)并不是顯著利空。9月8日晚間，中芯國(guó)際公告稱，該公司擬向國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金股份有限公司、北京集成電路制造和裝備股權(quán)投資中心（有限合伙）、北京亦莊國(guó)際投資發(fā)展有限公司、中關(guān)村發(fā)展集團(tuán)股份有限公司及北京工業(yè)發(fā)展投資管理有限公司發(fā)行股份購(gòu)買其所合計(jì)持有的中芯北方集成電路制造（北京）有限公司49%的股權(quán)。本次交易完成后，上市公司在標(biāo)的公司的持股比例將從51%上升至100%。

民生證券認(rèn)為，此次中芯國(guó)際收購(gòu)中芯北方主要有以下考慮：（1）盈利資產(chǎn)收回，增厚上市公司利潤(rùn)。自2013年算起，中芯北方成立已超過(guò)10年，產(chǎn)線早已折舊完畢或接近折舊期尾部，公司利潤(rùn)豐厚。從股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，中芯國(guó)際控股有限公司、中芯集電投資（上海）有限公司、中芯國(guó)際集成電路制造（北京）有限公司合計(jì)持有的51%，實(shí)際都是由中芯國(guó)際直接或間接控制。中芯國(guó)際完成對(duì)中芯北方49%少數(shù)股權(quán)的收購(gòu)，對(duì)中芯北方持股比例將達(dá)到100%，或?qū)@著增厚上市公司歸母凈利潤(rùn)。（2）滿足以大基金一期為代表的股東退出需求。大基金一期為占比32%的單一公司大股東，大基金一期成立已經(jīng)接近11年（2014.9成立），2024年已經(jīng)過(guò)了回收期，目前處于“延展期”（后續(xù)退出與優(yōu)化階段），有強(qiáng)烈的退出需求。同理，其他股東也有類似的需求。半導(dǎo)體晶圓制造項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)通過(guò)為子公司項(xiàng)目引入外部融資，解決資金需求的方式較為常見(jiàn)。后期上市公司以發(fā)行股份加現(xiàn)金的方式完成收購(gòu)，就完成了閉環(huán)。

預(yù)計(jì)公司2025年、2026年、2027年?duì)I業(yè)收入分別為699.3億元、825.21億元、963.84億元，歸母凈利潤(rùn)分別為53.31億元、67.09億元、83.91億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為172、137、109倍。考慮到公司產(chǎn)品在晶圓代工領(lǐng)域具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯明確，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

分歧

近期，市場(chǎng)對(duì)于中芯國(guó)際的分歧不小。

投資銀行摩根士丹利最新報(bào)告指出，中芯國(guó)際在AI GPU芯片生產(chǎn)上存在良率的不確定性。并認(rèn)為，其收入可能會(huì)低于預(yù)期。不過(guò)，報(bào)告也指出，中芯國(guó)際的良率有望逐步改善，今年910B芯片良率約30%，預(yù)計(jì)到2027年可提升至70%。高盛近期也發(fā)布了類似的報(bào)告。

但東吳證券認(rèn)為，中芯國(guó)際是中國(guó)大陸領(lǐng)先的集成電路晶圓代工企業(yè)，具備8/12英寸晶圓制造能力和技術(shù)迭代優(yōu)勢(shì)，公司晶圓制程涵蓋0.35微米至14nm及以下，2024年全年公司在上海、北京、天津和深圳的多個(gè)8英寸和12英寸的生產(chǎn)基地合計(jì)產(chǎn)能達(dá)到800多萬(wàn)片晶圓（折合8英寸）。2024年中芯國(guó)際在全球的市場(chǎng)份額上升至6%，全球排名第三，國(guó)內(nèi)排名第一。

考慮到該公司作為國(guó)內(nèi)第一大晶圓代工廠，且率先實(shí)現(xiàn)28nm以下制程節(jié)點(diǎn)量產(chǎn)，并加大擴(kuò)產(chǎn)14nm以下先進(jìn)制程產(chǎn)能，公司在7nm及以下先進(jìn)制程處于領(lǐng)先地位，具備稀缺性。隨著AI對(duì)算力需求不斷增大，高端芯片需求持續(xù)提升，公司在先進(jìn)制程方面產(chǎn)能規(guī)模及工藝研發(fā)等具有優(yōu)勢(shì)，未來(lái)行業(yè)頭部效應(yīng)將愈加明顯。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

排版：楊喻程

校對(duì)：李凌鋒